Лига биржевой торговли

Ключевые результаты Группы Аэрофлот в августе 2024 г.:

✈️ Объём перевозок увеличился на 13,4% по сравнению с августом 2023 г. и составил 5,9 млн пассажиров.

✈️ На внутренних линиях перевезено 4,7 млн пассажиров, на 10,4% больше, чем в августе 2023 г.

✈️ На международных линиях перевозки выросли на 27,5%, до 1,2 млн пассажиров.

✈️ Пассажирооборот увеличился на 15,8%, предельный пассажирооборот — на 13,5%.

✈️ Процент занятости пассажирских кресел составил 93,6%, увеличившись на 1,9 п.п. год к году; на внутренних линиях показатель вырос на 1,1 п.п. и достиг 94,1%.

Низкая база 2023 г. даёт о себе знать, по сути компания "обязана" показывать результаты на десятки % лучше, чем годом ранее. В финансовом блоке это тоже отражается, компания вышла на прибыль, но благодаря разовым эффектам и помощи государства, об этом тоже не стоит забывать. Главное, что нужно знать о компании:

✈️ Эмитент зависим от государства (доля в 73,8% находится на счетах ФНБ). Аэрофлот провёл две доп. эмиссии, последнею в июле 2022г., в результате которой было размещено 1,5 млрд обыкновенных акций, как итог собственный капитал компании продолжает оставаться в отрицательной зоне и составляет -44,1₽ млрд.

✈️ Расходы на авиационное топливо за I п. 2024 г. составили 140₽ млрд (+55,1% г/г, объём перевозок и налёт часов повысился, подскочила цена на керосин +22,9%), частично государство компенсировало это возвратом акциза за авиатопливо/демпферными выплатами — 28,9₽ млрд.

✈️ Помощь государства необходима по выкупу самолётов и страховому урегулированию. В начале 2024 г. компанией было выкуплено 7 самолётов, как итог в составе прочих финансовых доходов/расходов появился положительный эффект от сделки на ~8,8₽ млрд (аренда+ремонт+кредит. задолженность-резервный фонд арендодателей). То есть больше половины опер. прибыли за I п. 2024 г. (+69,2₽ млрд) составил разовый эффект и помощь государства.

✈️ Компания заработала за I п. 2024 г. 42,3₽ млрд против колоссального убытка в прошлом году (-102₽ млрд), при этом эмитент скоррект. чистую прибыль на курсовые разницы (+10,9₽ млрд в I п. 2024 г., год назад убыток в 97₽ млрд) и на положительный эффект от страхового урегулирования, получив — 27₽ млрд (год назад убыток в 20₽ млрд), но если скоррект. ещё на акциз за авиатопливо/демпферные выплаты, то получим минус, это я к тому, что опять же без помощи государства компании сложно быть прибыльной.

✈️ Долговая нагрузка до сих пор находится на высоком уровне — 78,7₽ млрд, но не надо забывать про лизинговые обязательства — 605,7₽ млрд. Показатель Чистый долг/EBITDA составил 2,4x.

✈️ Последние дивиденды эмитент выплачивал в 2019 г. за 2018 г., тогда див. доходность составила ~2,5%. Но гендир. компании заявил, что не исключает див. выплату за этот год. Если следовать див. политике эмитента, то за полгода min дивиденд составил 2,65₽ на акцию (див. доходность — 5,1%, 25% от ЧП), но обычно платили 50% от ЧП — 5,3₽ (див. доходность — 10,3%). В выплату верится, потому что: главным мажоритарием является РФ (государство, как-то должно отбивать свои инвестиции, если это можно назвать инвестициями), FCF хватает с лихвой (+78,5₽ млрд, +28,7% г/г) и начали решать проблемы с лизингом (долг всё-таки сокращается). Но всё же по минимальной границе из-за увеличившегося CAPEXа (+56,4 млрд, +451,2% г/г) и всё же высокой долговой нагрузке.

📌 Рост операционных результатов вполне себе предсказуем из-за низкой базы 2023 г., дивидендная история заманчивая, если пройдёт по верхней границе. Но необходимо понимать, что во II п. могут уйти разовые эффекты (страховое урегулирование, курсовые разницы), затраты на топливо увеличиваются, а высокая ключевая ставка требует больших затрат на % по долгам, как итог прибыль может сократиться. Также смущает долговая нагрузка компании, прошлые допэмиссии и отрицательный капитал компании.

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

Месяц назад я публично озвучил несколько вопросов в адрес Андрея Мовчана и Елены Чирковой, которые касались их фонда акций GEIST. За этим последовала продолжительная (уже непубличная) переписка с отделом маркетинга Movchan's – публикую ее результаты.

Краткая предыстория

В конце августа я написал небольшую заметку с публичными вопросами в адрес представителей инвестиционной компании Movchan's. Они касались размещенной на сайте Movchan's информации об исторических результатах фонда акций GEIST. На мой взгляд, потенциальные инвесторы и посетители сайта могли быть введены в заблуждение в отношении двух вещей:

1. Результаты GEIST были показаны не с момента запуска фонда, а с 01.01.2022 – то есть ровно с той точки, когда фонд начал обгонять бенчмарк-индекс S&P500 (после долгого периода отставания от него). При этом, какого-либо обоснования для выбора такой точки отсчета приведено не было.

2. Соседство фраз «4 года истории» и «Волатильность сильно ниже, чем у S&P500, при сравнимой доходности» могло создать у инвесторов ложное впечатление, что фонд GEIST продемонстрировал сходную с индексом доходность на протяжении всей своей жизни (тогда как по факту фонд показал отставание примерно на 13% годовых).

Чем всё закончилось

Наше первоначальное общение как-то не задалось (как вы помните по прошлой заметке), но через несколько дней после выхода материала со мной связалась глава отдела маркетинга Movchan's и постаралась дать ответы на возникшие у меня вопросы. По итогу этого диалога команда Movchan's провела ряд внутренних обсуждений и страница фонда GEIST на сайте компании была откорректирована.

Во-первых, точка отсчета для демонстрации результатов фонда была исправлена с 01.01.2022 на 01.07.2023, а под график было добавлено пояснение:

Фонд GEIST был запущен в июле 2020 г. В 2022 г. было принято решение о смене стратегии и началась работа по преобразованию фонда в фонд фондов акций (инвестирует в фонды третьих лиц). К июлю 2023 г. доля инвестиций в фонды третьих лиц стала существенной (более четверти чистых активов), и мы считаем 1 июля 2023 г. датой смены стратегии.

На мой взгляд, такое представление является корректным. Точка отсчета 01.07.2023 не выбрана произвольно, она действительно соответствует публичной информации о дате смены стратегии фонда GEIST. Ранее управляющие фондом осуществляли активное инвестирование самостоятельно, а с середины 2023 года GEIST превратился по большей части в фонд инвестиций в другие фонды. Получается, наиболее релевантный период исторических данных для оценки результатов текущей стратегии потенциальными инвесторами и правда начинается где-то с июля 2023-го.

Мне кажется, еще более красивым решением было бы показать на сайте полную историю результатов фонда, и при этом разбить ее на две части (до / после смены стратегии). Но текущее представление тоже нельзя назвать некорректным (особенно с учетом того, что тем, кто соберется вкладывать деньги в GEIST, всё равно обязаны раскрыть всю историю целиком).

Во-вторых, из шапки сайта убрали часть фразы про «сравнимую с S&P500 доходность». В текущих формулировках больше не вижу никаких несоответствий действительности:

Небольшая ложка дегтя

До этого всё обсуждение крутилось вокруг фонда GEIST, но у Movchan's еще есть Absolute Return-фонд ARGO. У этого фонда с 2021 года произошла аналогичная корректировка стратегии: он перешел от чисто «самостоятельных» инвестиций к вложениям в чужие хедж-фонды.

Однако, подход к представлению смены стратегии здесь выбран другой: под графиком так же добавлена сноска об этом событии, но при этом результаты ARGO показаны с самого возникновения фонда в 2016 году.

Для меня это выглядит примерно как «фонд ARGO опережал бенчмарк с самого начала, поэтому для него будем показывать полную историю; а фонд GEIST за первые два года катастрофически отстал от бенчмарка – поэтому для него возьмем за точку отсчета момент изменения стратегии».

При этом, как я пишу выше, подход к демонстрации результатов ARGO (без отрезания «лишних» кусков истории) мне нравится даже больше, но в целом оба варианта выглядят по отдельности окей. Вопросы вызывает только непоследовательное применение разных подходов в схожих случаях – как будто бы, выбор того или иного варианта обусловлен в первую очередь логикой «правильнее выбрать такой, где сравнение с индексом выглядит покрасивее».

Представители Movchan's прокомментировали свое решение так: «Мы не считаем смену стратегии ARGO настолько принципиальной, девиации в долговых рынках существенно меньше, да и доля фондов в ARGO не выходит за 50%».

Мне кажется, это несколько противоречит озвученному выше подходу для фонда GEIST, где существенным изменением стратегии было признано превышение доли внешних фондов в портфеле порога в 25%. Ну да ладно – в целом, этот момент не такой уж супер-критичный.

В сухом остатке

Я рад, что по итогу Movchan's отреагировали на мои вопросы наиболее достойным образом: детально разобрались в ситуации и внесли корректировки в свои маркетинговые материалы там, где это было необходимо сделать.

Идея вкладываться в их фонд GEIST, если вы хотите получить экспозицию на рынок акций, мне по-прежнему не кажется удачной (с момента смены стратегии он опять показывает доходность почти в два раза меньше S&P500) – но, по крайней мере, информация о фонде раскрыта на сайте корректно.

Заодно мы еще договорились записать для моего канала «живое» интервью с Андреем Мовчаном в ноябре, когда он в следующий раз окажется на Кипре. Так что, если у вас есть идеи для интересных / острых вопросов в его адрес – смело пишите их в комментариях, постараюсь учесть при подготовке к разговору!

P. S. После публикации прошлого моего материала про Movchan's, в комментариях были обнаружены инвесторы в их фонды: среди них есть всякие – и довольные, и не очень. Привожу ссылки на обоих, чтобы вы могли самостоятельно оценить их опыт. =)

Не знаю, что чувствуете вы, глядя на этот рост рынка, а мне уже жуть как хочется покупать😜 А это дурной знак, между прочим… Покупать нужно, когда страшно (но умом понимаешь, что точка входа хорошая). Так что бью себя по рукам и продолжаю наблюдать с забора.

А если по технике, то индекс вплотную приблизился к сопротивлению на 2900. Причём, RSI показывает перекупленность как на часовом, так и на дневном фрейме. Это не означает, что расти нельзя. Но вот покупать сейчас — идея не очень🤷‍♂️

Прошу обратить внимание, что я выкладываю свои посты на разных площадках, потому рекомендую подписаться на мой тг канал, где они все есть в одном потоке. Так вы гарантированно ничего не пропустите.

🚢 Группа НМТП опубликовала финансовые результаты по МСФО за I полугодие 2024 г. Компания является крупнейшим российским портовым оператором по объёму грузооборота, основной груз — нефть и нефтепродукты, а рентабельность по EBITDA, который год превышает 50%. Этот отчёт не стал исключением, эмитент вышел на максимумы за полугодие по выручке и операционной прибыли:

⛴ Выручка: 38,6₽ млрд (+11,6% г/г)

⛴ EBITDA: 28,1₽ млрд (+14,5% г/г, рентабельность по EBITDA — 72,8%)

⛴ Операционная прибыль: 24,8₽ млрд (+16,2% г/г)

⛴ Чистая прибыль: 21,9₽ млрд (+22,8% г/г)

🛳 Опер. данные компания не предоставляет, но есть некоторые факторы. По данным Argus компания повысила тарифы на перевалку нефти на 7,2%, а это основной груз компании. Также у нас есть данные за I п. по грузообороту портов России: Приморск — 32,6 млн т. (-4,6% г/г) и Новороссийск — 86,1 млн т. (+3,1% г/г), перевалка нефти по РФ падает из-за добровольного сокращения добычи сырья, нефтепродуктов и сжиженного газа, наоборот, растёт. Новороссийский порт по сути компенсировал потерю Приморского.

🛳 Думаю по росту выручки у вас не должно возникнуть вопросов. Примечательно, что компания сдержала рост опер. расходов — 10,5₽ млрд (+4,8% г/г), темпы оказались ниже инфляции, поэтому увеличение опер. прибыли было существеннее прибыли в % соотношении.

🛳 Прибыль возросла благодаря разнице финансовых доходов/расходов — 1,85₽ млрд (годом ранее убыток 335₽ млн, долги номинированы в валюте, компания платит малый % по ним, а из-за высокой ключевой ставки % по депозитам растут), что примечательно % расходы составили 1,4₽ млрд, но из них 1₽ млрд это % по аренде, что опять же указывает на малый % по кредиту. Можно сказать, что ситуацию омрачили отрицательные курсовые разницы -600₽ млн (год назад прибыль в 588₽ млн), но это бумажный убыток и часть была замещена прибылью в дочерних предприятиях — 738₽ млн (+57,7% г/г).

🛳 Компания нарастила денежную позицию до 48,6₽ млрд (на конец 2023 г. — 29₽ млрд). НМТП полностью избавился от долгосрочного долга и взял краткосрочный — 9,9₽ млрд (на конец 2023 г. — 4,4₽ млрд долгосрочного), если взглянуть на отчёт за I п. 2023 г., то видно, что % по долгосрочным займам выше, чем сейчас по краткосрочным. Чистый долг отрицательный, а показатель Чистый долг/EBITDA составил -1,4x.

🛳 OCF возрос до 18,3₽ млрд (+9,9% г/г) благодаря опер. прибыли. У компании смешной CAPEX по сравнению с тем же OCF — 3,3₽ млрд (+51,9% г/г, в этом году увеличили вложения из-за расширения мощностей портов), что позволяет иметь увесистый FCF — 18₽ млрд (+51,9% г/г). Учитывая FCF, выходит 0,93₽ на акцию, компании явно хватает денег на гашение долга и дивиденды.

🛳 Эмитент предоставил стратегию развития до 2029 г., там говорится, что он обещает направлять на дивиденды не менее 50% от ЧП по МСФО, принимая во внимание FCF. Дивидендная база за I п. 2024 г. составляет — 0,56₽ на акцию (див. доходность — 6,3%). Могут ли увеличить payout? Да, учитывая FCF и кэш на счетах, но захотят ли? Не думаю.

📌 Во II полугодии перевалка основного груза (нефть) снизится ещё из-за полноценно соблюдения сокращения добычи нефти, это компенсируется восстановлением грузооборота в порту Приморска (снижение во II кв. связано с расширением мощности нефтепроводов на 10 млн тонн) и % по кубышке. Всё бы ничего, но компания консервативная и див. доходность в 12% (прогнозируемая) за год на сегодняшний день не выглядит аппетитно по отношению к другим более щедрым эмитентам. Главная идея — это закрытие поставок нефти через Украину (нефтепровод Дружба — 15 млн тонн), поэтому компания расширяет мощности нефтепроводов в сторону Новороссийска (II п. 2024 г.) и Приморска (2025 г.) на 25 млн тонн (если провод не остановят, то это расширение выглядит странным, потому что даже на сегодняшний день свободные мощности имеются).

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

Башнефть за последние месяцы упала с 2400 до 1400 рублей 🔽. Если убрать дивидендный гэп в 250 рублей, то акция упала на 750 рублей. Есть ли идея в акции после такой коррекции?

📌 Почему не вижу идеи?

— Топтание на месте. Если по выручке все круто (рост с 413 до 562 млрд), то с операционной прибылью все грустно, так как она осталась на том же уровне в 77 млрд. У компании вылезли непонятные прочие расходы на + 100 млрд (по сравнению с 149 млрд годом ранее), так и НДПИ вырос на 46% до 146 млрд.

— Сокращение добычи. В рамках ОПЕК + в России идет сокращение добычи нефти, Роснефть ⛽️ как раз будет стремиться побольше перекладывать данное требование на свою дочку, что негативно скажется на будущих финансовых результатах.

— Маленький payout. Башнефть платит в виде дивидендов всего 25% прибыли, поэтому компания для акционеров за первое полугодие заработала только 75 рублей (5.5%) на привилегированную акцию, если уйдут непонятные прочие расходы, то второе полугодие будет сильно лучше, но уйдут ли? У меня нет ответа на данный вопрос.

Так почему Роснефть устраивает такой маленький payout? Она нашла другой способ по выкачиванию денег из компании в обход других акционеров!

— Огромная дебиторка. У компании Башнефть имеется огромная дебиторская задолженность с Роснефтью (оборотный капитал не раскрывается, но около +-450 млрд рублей). Ну есть дебиторка и есть? Что в этом такого? Да суть в том, что Роснефть за счет Башнефти получает бесплатно огромный оборотный капитал, когда ключевая ставка составляет 19%, а это почти 90 млрд рублей. Если бы Роснефть вернула (делать она этого не будет) сейчас хотя бы половину из этой дебиторки, то FCF компании вырос бы в разы!!!

Вывод: отчет средний, не вижу смысла брать наиболее слабого эмитента в отрасли, поэтому отдаю предпочтение ее маме - Роснефти!

Подпишись, мне будет приятно!

https://t.me/roman_paluch_invest